调教

恒瑞医药（600276.SH）官宣上市港股了。

12月9日盘后，恒瑞医药发布了第九届监事会第九次会议决议公告。会议上监事会审议并通过了《对于公司刊行 H 股股票并在香港融合往复统共限公司上市的议案》以偏激他有关事项，代表恒瑞医药上市H股的音书稳健落地。

早在一个多月前，市集就有传言恒瑞医药特意赴港上市，不外其时恒瑞医药莫得径直承认：“频年来，在科技改进和国际化发展计谋驱动下，公司稳步鼓动国际化经过。为进一步深远公司计谋发展方针，公司近期对境外成本市集融资等事项开展了推敲推敲等前期使命。适度现在，公司就有关事项尚未细目具体决策。”

公告暗示，在适应香港联交所条目的最低刊行比例、最低流畅比例轨则或条目（或获豁免）的前提下，勾通公司自己资金需求及畴昔业务发展的成本需求，本次刊行的H股股数不跨越本次刊行后公司总股本的10%（逾额配售权应用前），并授予全体调解东谈主不跨越前述H股股数15%的逾额配售权。

同期该公告还泄露，本次刊行H股并上市所得召募资金在扣除刊行用度后，将用于（包括但不限于）：研发改进、家具生意化及公司运营等用途。

仅仅这大概会让A股投资者们不太直率。因为现在恒瑞医药的市盈率（TTM）为56.38，而包括百济神州（688235.SH）、百利天恒（688506.SH）、复星医药（600196.SH）在内的一众国内一线药企的市盈率（TTM）多量在20-30区间操纵。而同期港股的估值一向偏低，复星医药在A股的市盈率（TTM）尚有33.29，而在港股惟有15.97。

投资者缅想，要是恒瑞医药在港股上市后，港股的多量低估值会拉低其在A股的估值，同期新股份也会稀释老股东职权。

本色上，这则公告全体确乎适应近几年恒瑞医药的主基调“改进”和“国际化”，也适应近些年的全体趋势。本年以来，多家公司赴港上市，其中医药规模的就有康乐卫士（833575.BJ）、百利天恒。

仅仅，此次港股上市对于恒瑞医药自己而言又多了些“改良进入深水期”的意味，投资者应当把稳看待。

增长隐忧浮现

1970年江苏恒瑞医药股份有限公司的前身——连云港制药厂稳健栽植，源流公司业务只聚焦于如眼药水和抗生素等的原料药及基础药品的出产。1990年，公司运行涉足仿制药的出产和销售，这亦然彼时才进入公司没几年的孙漂荡为恒瑞医药带去的新场地。尔后公司沿着这个场地整个发展。2000年顺利在上海证券往复所上市；2020年顺利终了功绩顶峰，终了营收277.35亿元，终了净利润63.09亿元，终明晰20年的功绩勾通增长。

联系词，莫得能够一直接续的增长传说。2018年，为了饱读吹改进药的研发以及将仿制药部分利润让利给无为环球，国度组织进行了医药集采，这对恒瑞医药的发展产生了关键影响。恒瑞医药的净利率从2019年运行下滑；公司的营收和净利润在2020年达到顶峰后也勾通两年齐出现了下滑。

濒临市集的新挑战，已于2020年1月退居董事的孙漂荡在一年半后又回顾董事长之位，并教唆恒瑞医药再次改良。

本年10月25日调教，公司发布了看起来格外漂亮的三季报，2024年前三季度公司终了营收201.89亿元，同比增长18.67%；终了净利润46.16亿元，同比增长33.77%。

联系词如果从单季度的视角来看，恒瑞医药的功绩发达似有蹊跷。

2024年前三季度单季度营收辞别是59.98亿元、76.03亿元、65.89亿元，同比增速辞别是9.20%、33.95%、12.72%；前三季度单季度终了归母净利润辞别是13.69亿元、20.63亿元、11.88亿元，同比增速辞别是10.48%、92.94%、1.91%。彰着二季度营收、净利润有很是。

在“非主营业务导致利润关键变化的评释”一栏中，公司裸露，二季度营收、净利润很是的原因是 Merck Healthcare1.6亿欧元的对外首付款。

而这笔往复早先在客岁的10月31日的公告中裸露过，公告还骄贵，除了1.6亿欧元的首付款外，后续还有9000万欧元的其他付款以及研发里程碑付款、销售里程碑付款和销售提成。

洽商到现在欧元兑东谈主民币汇率粗略为7.6，因此减去这笔大额往复后，恒瑞医药二季度的营业收入粗略为63.87亿元，同比增速为12.52%。

也便是说，抛去具有未必性的不贯通收入的影响以后，恒瑞医药的营业收入骄贵出按季度环比递减的趋势；同期，单季度营收的同比增速也相比逐步，固然比起功绩最糟的2021年、2022年是有确立，但如故彰着不如2020年当年的发达。

公司仿制药业务接续萎缩是株连公司功绩的一个进犯原因。字据公司财报提供的数据盘算得回，恒瑞医药仿制药业务在2023年上半年终了营收62.06亿元，在2024年上半年则终了营收57.73亿元，同比下跌了6.98%。

同期，公司其他一些运营能力方针也不甚乐不雅。

三季报骄贵，2024年三季度时公司应收账款为57.19亿元，固然较2021年三季度时的67.41亿元有所减少，但应收账款/净利润仍高达123.90%，净利润濒临较大应收账款回收不力的风险。

况兼2024年三季报时公司总财富盘活率为0.44次，固然较前几年同期有所回暖，但仍处于近十年同期的低位，财富运营着力如故偏低。

公司在积极从“仿制药企业”转型成“改进药企业”时似乎际遇了瓶颈。

被逼无奈的“出海”

公司赴港股上市的时机名义上来看，也很令东谈主微辞。

三季报裸露，2024年前三季度，公司现款及现款等价物净增多额为11.84亿元，而期末现款及现款等价物余额为214.56亿元，处于公司近十年来的历史高位。

这不禁令东谈主猜忌，公司现在手持这么多的现款且如故24年未融资，为什么会取舍在这个时候赴港上市融资？

这个问题的谜底一部分要公司我方来回话，另一部分则要由国内医药市集的宏不雅环境来回话。

提到对“仿制药企业”影响最大的宏不雅身分莫过于集采政策；而医保和以往集采主要针对仿制药不同，其触及的药品规模愈加往常，恒瑞医药就有多款改进药被纳入其中。

字据公司2023年年报，《国度基本医疗保障、工伤保障和生养保障药品目次（2023 年）》于2024年1月1日起稳健践诺。在本次目次一样中，恒瑞医药共有 121个药品参加谈判或竞价顺利，其中改进药有23个，平均降价61.7%。2023年，公司有瑞维鲁胺、达尔西利、恒格列净3款改进药稳健践诺医保价钱，平均价钱降幅达65%。

尽管进入医保有助于药品销量的提高，但这也意味着药品价钱需要作出一定的蜕化。大幅降价，净利率不行幸免地要受影响。

恒瑞医药在2015年至2020年间的净利润率一直保持在22%以上的较高水平。2022年、2023年前三季度净利率辞别为19.42%、20.28%，齐是近十年来同期的历史低位，受政策影响格外彰着；固然本年同期净利率为22.87%，然而洽商到二季度的非主营业务收入，本色净利率应该确立有限。

现在的国内医药市集情况如公司我方所言，“国度医保谈判与带量采购使命贯通鼓动，药品价钱接续承压，改进药市集准入不畅，内卷式竞争依然强烈。”

国内医药市集的利润空间日益收缩，但恒瑞医药的“出海”却走得要领高深。

2023年年报骄贵，公司的国际收入仅为6.17亿元，占全年总收入的2.71%；公司的国际业务的毛利率如故惟有49.22%，接近国内业务毛利率的一半。

而现在恒瑞医药的国际业务的新进展惟有一些对于遴荐BD策略（即授权、买断、融合开荒、股权投资、并购等形式）的往复。包括上述提到的与Merck Healthcare 的公约以及2024年5月16日恒瑞医药与好意思国Hercules公司签署的一项授权公约。

固然这类业务会给公司短技巧带来较大收入，但该业务模式终究是受到多种身分影响，如协作方的研发经过和爱重程度、市集实际着力以及境外监管部门的审查等，存在较大不细目性，不是贯通的收入开首。

因此港股上市就成了恒瑞医药既是积极主动的亦然不得不的一步棋。

联系词改进药的研发永久濒临着“三个十”的魔咒，即十年干与十亿好意思元去研发一款新药，顺利率不外10%。

另外孙漂荡我方也提到，固然恒瑞医药有能力独自开拓国际市集，但濒临着不菲的临床用度和畴昔的生意化挑战，不细目性身分较多。

恒瑞医药脚下还算资金充裕调教，然而畴昔的挑战更多，医药老龙头能否隆盛第二春还有待技巧的锻练。（《答理周刊-财事汇》出品）